خلال العشر سنوات التالية لنشر "فاما" للإطار النظري لكفاءة السوق عام 1970، والتي تُعنى بتوضيح العلاقة بين المعلومات وأسعار الأسهم في السوق المالي، وأثَر ذلك على الاستراتيجيات الاستثمارية التي يمكن أن يتَبِعها المستثمرون. سيطرت هذه الفرضية على المشهد الأكاديمي والعملي في الأسواق المالية، فطبقاً لهذه النظرية لا يمكن تحقيق أرباح غير عادية في الأسواق المالية لأن أسعار الأسهم تعكس فقط كافة المعلومات المتعلقة بها ولا تتأثر بأمور أخرى. لكن فيما بعد ظهرت العديد من الدراسات التي بدأت بتوجيه الانتقادات لهذه الفرضية، حيث جرى اكتشاف العديد من الفرص التي تتيح إمكانية تحقيق أرباح غير عادية، وتتناقض مع مبادئ فرضية كفاءة السوق ومع نماذج تسعير الأصول الرأسمالية وعلى رأسها نموذج (CAPM). تم التعامل مع هذه الفرص على أنها انحرافات أو شواذ في الأسواق المالية، وأُطلق عليها (Anomalies). وبعيداً عن عالم المال، يُعبِر الانحراف (anomaly) عن وجود حدث غريب أو غير اعتيادي، لكنه في عالم الاستثمار يُعبِر عن الحالة التي يكون فيها أداء السوق مخالفاً لما تفترضه فرضية كفاءة السوق. كما يُعرَف الانحراف في الأسواق المالية بأنه الحالة التي يختلف فيها أداء سهم أو مجموعة من الأسهم عما هو متوقع في الإطار النظري لكفاءة السوق. بعض هذه الانحرافات تظهر مرة واحدة وتنتهي، وبعضها الآخر يستمر في الظهور. ويحاول بعض المستثمرين استغلال مثل هذه الانحرافات للتفوق على بقية المستثمرين وتحقيق أرباح مرتفعة جراء ذلك.

ويتضمن مفهوم الانحراف في السوق المالي أيضاً أي حدث أو فترة زمنية يمكن استغلالها لإنتاج أرباح غير عادية، وهي خارجة عن نماذج التوازن والتسعير في أدبيات الأسواق المالية، حيث يكون الخطر هو العامل الوحيد الذي يحدد مقدار الربح الإضافي. فعلى الرغم من أن فرضية كفاءة السوق تقضي بأن تتوزع العوائد المتوقعة عبر الأيام والأشهر والسنوات، وألا تتركز في وقت محدد، وُجدت العديد من الأدلة التي تثبت ترافق تحقيق أرباح غير عادية مع دوران السنة، الأسبوع، الشهر والعطل. سُمي هذا الانحراف في الأسواق المالية بأثر التقويم (Calendar Effect)، يستطيع المستثمرون من خلال هذا الأثر التنبؤ بعوائد الأسهم عند دوران منطقة معينة من الزمن، حيث أن هذه الأوقات لا تملك سوى القليل من الأهمية الاقتصادية، لكن المستثمرين يعتبرونها مهمة من وجهة نظرهم. إحدى الآثار المهمة التي تندرج تحت أثر التقويم هي أثر شهر رمضان (Ramadan Effect) الذي يتبع التقويم الهجري، ويشير إلى انخفاض متوسط العوائد نسبياً في شهر رمضان مقارنة ببقية الأشهر الهجرية.

لقد أُجريت العديد من الأبحاث التي تناولت أثر شهر رمضان على عوائد الأسهم في الأسواق المالية، وقد أظهرت وجود تذبذب في أسعار الأسهم وانخفاض في حركة التداول خلال شهر رمضان. قدم الباحثون العديد من التفسيرات المحتملة لوجود أثر رمضان وخاصة في الدول الإسلامية. منهم من فسره بسبب تغير حياة المستثمرين المسلمين خلال هذا الشهر وانشغالهم بالأمور الدينية، وفسره آخرون بانخفاض ساعات العمل الذي يؤدي بدوره إلى انخفاض النشاط الاقتصادي. بينما رأت نظرية المالية السلوكية والتي تهتم بالجانب النفسي والسلوكي في السوق المالي بأن المستثمرين في شهر رمضان لا يولون أهمية كبيرة لاستثماراتهم كما هو الحال في بقية الأشهر.

لقد أظهرت النتائج التجريبية للعديد من الدراسات إمكانية تحقيق أرباح غير عادية نتيجة لأثر رمضان، حيث أن الاتجاه العام لطريقة تفكير المستثمرين في أسواق المال للدول الإسلامية من الممكن أن يخلق اتجاهاً معيناً في حركة الأسهم في هذا الشهر، مما يعطي إمكانية تحقيق أرباح رأسمالية عند بناء استراتيجيات تتناسب مع وضع السوق، أي أنه في حال انخفاض العوائد وبالتالي أسعار الأسهم في هذا الشهر، سيكون من الممكن تحقيق أرباح عند شراء الأسهم التي انخفض سعرها وبيعها في الشهر التالي، حيث يتوقع أنها ستعود للارتفاع.
كما يوجد أثر آخر يندرج ضمن الآثار التي تتبع التقويم الهجري كأثر عيد الفطر (Eid-ul-Fitr Effect) بالإضافة إلى أثر عيد الأضحى وأثر عاشوراء، حيث تكون هذه المناسبات مهمة بالنسبة للمستثمرين المسلمين وتؤثر على سلوكهم وقرارتهم في السوق المالي، مما يدفع الأسهم للارتفاع بعد عيدي الفطر والأضحى نتيجة حالة التفاؤل التي يعيشها المستثمرون وتنخفض في أيام عاشوراء بسبب حزن وتشاؤم المستثمرين في هذه الأيام.

المراجع
- Al-Hajieh et al.، Investor Sentiment and Calendar Anomaly Effect: A Case Study of The Impact of Ramadan on Islamic Middle Eastern Markets. Applied Research Working Paper Series.
- Bialkowski et al.، Piety and Profits: Stock Market Anomaly During The Muslim Holy Month. Working Paper. 2010.
- YALCUN، K. C. Market Rationality: Efficient Market Hypothesis Versus Market Anomalies. European Journal of Economic and Political Studies، 2010.